Delaney Capital解读 | 加密一级市场变局:VC为何集体失语?

引言:二级狂欢下的一级寒冬

比特币站稳十万美元,以太坊重返四千美元关口,二级市场的财富神话每天在上演。然而,当镜头转向一级市场,我们看到的却是截然不同的景象——加密VC正在经历一场前所未有的生存危机。

Galaxy Digital的最新数据显示,2025年第二季度加密VC融资额暴跌至19.7亿美元,环比下降59%,创下2020年以来的最低点。更令人震惊的是,知名加密VC ABCDE Capital于2025年4月正式宣布停止新项目投资和二期募资,成为这场寒冬中倒下的标志性案例。

这不是一家机构的孤立事件,而是整个加密VC生态系统性危机的缩影。为什么在二级市场如火如荼时,一级投资却陷入冰点?加密VC究竟遭遇了什么?

一、数据不会说谎:断崖式下跌的残酷现实

1.1 融资规模创五年新低

根据Pitchbook数据,2025年Q2全球加密/区块链VC总融资仅19.7亿美元,环比下滑59%。这一数字的背后,是整个行业资金流动性的急剧收缩。

更深层的数据揭示了更严峻的现实:

● 从峰值到谷底的跌落:Galaxy Digital数据显示,2021年加密VC募资高峰达到337亿美元,2022年仍有277亿美元,但2023年骤降至101亿美元,同比下滑超六成;2024年更是跌破40亿美元

● 交易数量同步萎缩:2025年Q2仅完成378笔交易,环比下降15%,这意味着不仅资金规模在缩水,市场活跃度本身也在急剧下降

● 新基金设立创新低:2024年Q3仅有8只新基金筹集了1.4亿美元,为2020年Q3以来最少

值得注意的是,如果剔除Q1阿联酋主权基金MGX向Binance注入的20亿美元这一异常值,Q2的环比降幅实际约为29%。即便如此,这一跌幅依然触目惊心。

1.2 亚洲市场的”至暗时刻”

RootData的数据显示,相较于2024年,2025年至今亚洲加密VC在一级市场出手次数呈现断崖式下跌。具体来看:

● SevenX Ventures:最后一笔公开投资停留在2024年12月

● Foresight Ventures:出手次数从54笔骤降到5笔

● HashKey Capital:投资次数从51次降至18次

● OKX Ventures:从2024年的72次缩减至2025年的12次

这些曾经叱咤风云的机构,如今集体陷入沉默,折射出整个亚洲加密VC生态的深度调整。

二、ABCDE案例解剖:一个时代的终结

2.1 从明星机构到黯然退场

ABCDE Capital创始人杜均在社交媒体上直言:”近半年看了上百个创业者,几乎没有一个让我眼前一亮,没看到一个’看得远、做得久’的团队”。这句话道出了整个行业的困境——不是缺钱,而是缺乏值得投资的优质项目。

作为一家管理规模约4亿美元的知名机构,ABCDE一期基金累计投资近4000万美元,支持了超过30个项目,其中超过一半由其领投。但即便有着不俗的业绩,ABCDE依然选择主动按下暂停键。

2.2 投资回报的残酷真相

据加密KOL @Anymose 96统计,ABCDE投资已发币项目中,币价最高下跌幅度高达95.5%。这不是个案:

● 锁仓期的诅咒:STIX Co的数据显示,2024年5月至2025年4月,多个一级锁仓代币在解锁后市值暴跌,平均估值缩水50%以上。BLAST、EIGEN、SCR这些代币的跌幅分别达到88%、75%、85%

● 上所即巅峰:根据CoinGecko数据,2025年上半年新币平均TGE后30日跌幅超42%

VC机构面临着一个无解的悖论:项目往往有1-3年的锁仓期,但加密行业的叙事风口变化极快。当解锁时,风口早已过去,币价大幅下跌甚至归零。更糟的是,有些项目还没熬到上所就宣告死亡。

2.3 转型之路:从VC到孵化器

杜均在宣布停止投资后表示,将推出新的孵化器品牌Vernal,工作重点从一级市场的财务投资转向策略性投资和深度孵化。这标志着一种新的生存模式的探索。

过去一年里,Binance Labs、OKX Ventures、Alliance DAO等平台型机构都在不断加码孵化器模式。根据Business Research Insights的数据,2024年全球比特币项目孵化器市场规模达到14.3亿美元,预计2032年会涨到57亿美元,年复合增长率达19.1%。

孵化器模式的优势在于:

● 全方位介入项目发展,从资源、市场到技术栈

● 不完全依赖高估值上线退出

● 拥有生态内部消化、产品盈利、Token分期流通等多种退出方式

三、系统性困境:加密VC为何集体失灵?

3.1 投资逻辑的根本性转变

加密一级市场的底层范式正在发生转变,从”流动性驱动的叙事投机”转向”现金流与合规驱动的基础设施建设”。

上一轮周期的玩法:追逐叙事风口,在还没有产品甚至没有完整团队的项目里撒钱,只要故事足够诱人,就能让LP和二级市场买单。这是一个”讲故事比做产品重要”的时代。

当前周期的现实:2025年Q2后期轮融资占比超过50%,意味着投资人更关注具备真实收入、可验证现金流的成熟项目。投机窗口缩短,Beta收益让位于Alpha筛选。

3.2 退出渠道的结构性变化

传统退出路径失效:

1. 上币效应大打折扣:2025年以来,虽然币安上币数量增加,但对二级估值溢价的带动效应已减弱

2. 二级市场分流:CoinGecko数据显示,2024年Q4至2025年Q1,MEMECoin板块日均交易量达到15亿美元,占整体加密市场成交量的13%。散户资金被MEME币吸走,对VC币兴趣寡淡

3. 与BTC价格脱钩:Galaxy研究人员观察到,比特币价格与风险投资之间的长期相关性已经断裂且”正在努力恢复”

新退出路径崛起:

2025年IPO窗口重新打开,美国交易所已有95家公司上市,截至6月中旬共筹集156亿美元,同比增长30%。Circle于2025年6月5日的IPO是一个关键时刻,发行价31美元/股,到7月中旬升至233美元,带来超过5倍回报。

然而,IPO退出主要适用于头部项目,对于大量中小项目而言,这条路依然遥不可及。

3.3 LP端的需求变化

LP对加密风险投资和广泛风险投资的兴趣较弱,再加上市场叙事偏向比特币,而远离了2021年的许多热门叙事。

更关键的是,机构资金有了新的选择:

● 现货ETF:提供更直接的加密敞口

● 稳定币投资:风险更低,回报可预期

● 数字资产财库公司(DATCOs):与传统VC基金形成竞争

这些替代品都在争夺本就有限的机构资金池。

四、周期轮回还是永久变革?

4.1 乐观派:这只是又一个冬天

回顾PitchBook历史数据,在2018年加密寒冬期间,全球加密VC投资总额仅为20亿美元,但到了2021年,这一数字飙升至337亿美元,三年内增长近17倍。

从这个角度看,周期轮回是加密市场的常态,VC也终将随着市场回暖重新登场。当前的困境只是下一次爆发前的蓄势。

4.2 现实派:结构已变,旧模式难复制

然而,本轮周期与以往有着本质不同:

监管环境成熟:2025年,美国政府对加密行业的支持态度明确,DeFi教育基金正致力于保护软件开发者,并发布了《2025年负责任金融创新法案》讨论草案。监管明确化意味着野蛮生长时代的结束。

机构化程度提升:2025年Q2就有31笔交易超过5000万美元,晚期融资如IPO、并购和债务融资推动增长。市场正在向传统VC模式靠拢,这对习惯了快进快出的加密VC来说,意味着更长的回报周期和更高的专业要求。

技术融合加速:AI和区块链技术的融合使Web3游戏迎来了加速采用的机会,比特币矿工正在调整运营以满足AI对高性能计算的需求。加密已不再是孤立生态,而是与AI、支付、RWA等多个领域深度交织。

4.3 转型派:适者生存的进化

当前的分化已经十分明显:

第一类:向二级市场转型 如ABCDE,选择在兼顾一级的同时,向二级投资和交易转型,谋求更好的资金回报。

第二类:押注新叙事 选择押注AI、MCP等新叙事,通过更大范围内的注意力和资金体量谋求未来出路。这是近期获得投资的项目主要集中于计算、数据、AI等领域的重要原因。

第三类:深度孵化模式 约有8-10%的加密VC转为孵化/投后驱动型机构,投后团队规模扩张了30-50%。从单纯的资金投入,转向资源、技术、市场的全方位赋能。

五、Delaney Capital观点:重新定义价值投资

在这场加密VC的至暗时刻中,我们看到的不仅是危机,更是重塑的契机。

5.1 告别”叙事投机”,回归价值创造

杜均的问题依然振聋发聩:”你的项目为什么一定要用区块链?不用区块链能不能做得更好?你为什么要发币?不发币行不行?如果发币,这个币的功能和合理性在哪里?”

这些问题指向一个核心:项目是否真正创造了持续、可验证的价值。如果不能,即使短期能靠叙事拉高市值,最终也会归零。反之,真正有价值的项目,即使早期不被重视,长期也能跑出来。

5.2 拥抱长周期,建立新范式

加密VC必须接受一个现实:快进快出的黄金时代已经结束。未来的投资将更接近传统VC模式——更长的投资周期、更深的行业理解、更强的投后赋能。

这要求:

● 更专业的尽调能力:不能只看白皮书和叙事,要真正理解技术、团队和商业模式

● 更强的资源整合:从纯财务投资者转向战略合作伙伴

● 更灵活的退出策略:IPO、并购、协议回购、生态基金等多元化路径

5.3 关注真正的增长点

尽管整体市场低迷,但仍有领域展现出强劲增长:

稳定币基础设施:资产管理公司如VanEck和贝莱德正在积极与稳定币项目合作,作为广泛的代币化战略的一部分

RWA(现实世界资产):Securitize在2025年Q2从Mantle筹集4亿美元用于现实世界资产代币化

AI+Web3融合:去中心化计算、数据市场、AI Agent等方向正在快速发展

合规与基础设施:钱包、托管、分析工具等To B服务需求持续增长

结语:凛冬之后,必有春归

加密VC的当前困境是真实而深刻的,但这并非末日。市场周期的存在从未改变——加密VC并不是第一次陷入寒冬,也不会是最后一次。

真正的问题不是VC会不会消亡,而是什么样的VC能够活下来。

那些能够适应新范式、建立真正价值投资体系、为项目提供深度赋能的机构,将在下一轮周期中脱颖而出。那些仍沉浸在叙事投机、追求快钱的机构,则注定被淘汰。

对于Delaney Capital而言,我们始终相信:长期主义者终将胜出。在所有人都在追逐短期暴利时保持冷静,在市场陷入恐慌时保持信念,这才是穿越周期的关键。

凛冬已至,但我们已经看到春天的讯号。

本报告仅供参考,不构成投资建议。加密货币投资具有风险,请谨慎评估。